Leerverkäufe in der EU/Deutschland

1. Was ist ein Leerverkauf?

Ein Leerverkauf (short sale) liegt vor, wenn jemand ein Finanzinstrument (typisch: eine Aktie) verkauft, obwohl er es zum Zeitpunkt des Verkaufs nicht besitzt, weil er auf fallende Kurse setzt. Zur Lieferung am Abwicklungstag wird das Instrument regelmäßig geliehen (Securities Lending) oder die Lieferung anderweitig abgesichert.

Praxisrelevant ist die Unterscheidung:

Gedeckter Leerverkauf (covered short sale): Der Verkäufer hat vor dem Verkauf eine ausreichende Liefermöglichkeit organisiert (z. B. Wertpapierleihe/„Locate“ oder gleichwertige Absicherung).
Ungedeckter Leerverkauf (naked short sale): Der Verkäufer verkauft ohne hinreichende Lieferabsicherung. Solche Geschäfte sind in der EU für bestimmte Instrumente grundsätzlich verboten.

2. Wann sind Leerverkäufe erlaubt – und wann nicht?

A) Grundsatz: Erlaubt, aber reguliert

Leerverkäufe sind im EU-Binnenmarkt nicht generell verboten. Sie sind zulässig, wenn die Vorgaben der EU-Leerverkaufsverordnung (Short Selling Regulation, VO (EU) Nr. 236/2012) eingehalten werden, insbesondere:

„Locate-/Eindeckungs“-Anforderungen (Lieferfähigkeit sicherstellen),
Transparenzpflichten (Meldung/Veröffentlichung von Netto-Leerverkaufspositionen),
ggf. Beachtung von Sondermaßnahmen der Aufsicht in Krisensituationen.

B) Verbotstatbestände: Ungedeckte Leerverkäufe

Die EU-SSR enthält insbesondere Verbote für ungedeckte Leerverkäufe:

in Aktien, die ihren Haupthandelsplatz in der EU haben,
sowie – unter eigenen Voraussetzungen – in bestimmten öffentlichen Schuldtiteln (z. B. Staatsanleihen).

Zusätzlich adressiert die Verordnung auch bestimmte ungedeckte CDS-Positionen auf öffentliche Schuldtitel (vereinfacht: Wetten auf Staatsausfälle ohne ausreichenden Bezug).

3. Was ist in der „Leerverkaufsverordnung“ geregelt?

Im Sprachgebrauch meint „Leerverkaufsverordnung“ in der Regel die EU-Verordnung (EU) Nr. 236/2012. Diese gilt unmittelbar in allen EU-Mitgliedstaaten (also auch in Deutschland). Kernelemente sind:

Verbote ungedeckter Leerverkäufe (u. a. Aktien, bestimmte Staatsanleihen).
Transparenzregime für Netto-Leerverkaufspositionen in Aktien (Melde- und Veröffentlichungspflichten).
Befugnisse der Aufsichtsbehörden (z. B. BaFin) zu zeitweisen Beschränkungen in außergewöhnlichen Marktphasen.
Ausnahmen, insbesondere für Market Maker/Primärmarkttätigkeiten, damit die Marktliquidität nicht austrocknet.

Deutschland hat daneben ein EU-Leerverkaufs-Ausführungsgesetz, das u. a. Zuständigkeiten/Sanktionsrahmen flankiert.

4. Was gilt für welches Unternehmen / welche Aktie?

Wichtig ist: Die SSR knüpft nicht daran an, wo das Unternehmen sitzt, sondern v. a. an den Handelsplatz/Referenzmarkt.

Für Aktien gilt (vereinfacht):

Erfasst sind Aktien, deren Haupthandelsplatz innerhalb der EU liegt.
Für solche Aktien gelten:
- Verbot ungedeckter Leerverkäufe,
- Melde-/Publizitätspflichten für Netto-Leerverkaufspositionen (Schwellenwerte).

Praktische Konsequenz: Auch ein Investor außerhalb der EU kann in den Anwendungsbereich fallen, wenn er Aktien shortet, die an einem EU-Handelsplatz „primär“ gehandelt werden.

5. Transparenz: Welche Positionen müssen gemeldet/veröffentlicht werden?

Die SSR arbeitet mit Netto-Leerverkaufspositionen (Netto = Short-Positionen abzüglich relevanter Long-Positionen/Absicherungen nach den SSR-Regeln).

Für Aktien in der EU gilt nach den aktuellen Schwellen (vereinfacht):

Meldepflicht an die Aufsicht (z. B. BaFin) ab 0,1 % des ausgegebenen Aktienkapitals (und danach i. d. R. in 0,1 %-Schritten).
Öffentliche Veröffentlichung typischerweise ab 0,5 % (und danach in 0,1 %-Schritten).

Hinweis: Die Schwellenwerte waren in der Vergangenheit zeitweise krisenbedingt abgesenkt/angepasst; die EU hat den 0,1 %-Einstieg inzwischen dauerhaft implementiert.

6. Kann die BaFin Leerverkäufe zusätzlich verbieten?

Ja. Die SSR enthält Mechanismen, mit denen nationale Behörden bei erheblichen Marktverwerfungen zusätzliche, zeitlich befristete Maßnahmen erlassen können (z. B. Einschränkungen bestimmter Leerverkäufe oder Positionsaufbau). Die BaFin erläutert das in ihren Informationen/FAQs und hat solche Maßnahmen historisch auch eingesetzt.

7. Dürfen Investmentfonds Leerverkäufe tätigen – und wenn ja, welche?

Hier muss man trennen zwischen (i) dem Fondsrecht/Anlagebedingungen und (ii) der Marktverhaltensregulierung (SSR).

A) UCITS/OGAW-Publikumsfonds (klassische „Investmentfonds“ für Privatanleger)

UCITS-Fonds sind stark reguliert (Risikostreuung, Liquidität, Derivateeinsatz).
In der Praxis wird „Short-Exposure“ bei UCITS häufig über Derivate abgebildet (z. B. Futures/Swaps), innerhalb der strengen Risikogrenzen und „Cover“-Mechanismen.
Physische Leerverkäufe (Aktie leer verkaufen und liefern durch Leihe) sind bei UCITS deutlich weniger typisch und hängen stark von den jeweiligen Anlagebedingungen und den aufsichtsrechtlichen Vorgaben ab. (Für eine website-taugliche Aufklärung ist die sichere Kernaussage: UCITS dürfen nicht „frei“ wie Hedgefonds short gehen; wenn, dann nur in engen, regelgebundenen Strukturen.)

B) AIF / Hedgefonds / alternative Fonds

Alternative Investmentfonds (AIF), insbesondere Hedgefonds-Strategien, nutzen Leerverkäufe deutlich häufiger (Long/Short, Market Neutral etc.).
Wenn die Anlagebedingungen/Strategie es erlauben, können AIF grundsätzlich shorten – müssen dabei aber SSR-Regeln einhalten (kein ungedeckter Short dort, wo verboten; Locate/Settlement; Meldeschwellen; Ausnahmen beachten).

C) Spezielle Fondskategorien mit ausdrücklichem Short-Verbot (Beispiel ELTIF)

Ein Beispiel für produktrechtliche Verbote: Ein ELTIF (European Long-Term Investment Fund) darf bestimmte Geschäfte nicht tätigen, darunter ausdrücklich Leerverkäufe von Vermögenswerten.

Merksatz für Anleger: Ob ein Fonds shortet, ergibt sich aus Fondsart + Anlagebedingungen/Prospekt; ob und wie er das am Markt darf, zusätzlich aus der SSR.

8. Kurzes Fazit für Anleger (Website-tauglich)

Leerverkäufe sind nicht per se illegal, aber ungedeckte Leerverkäufe in EU-relevanten Aktien sind grundsätzlich verboten.
Es gibt Transparenzpflichten: ab gewissen Schwellen müssen Netto-Short-Positionen der Aufsicht gemeldet und teils veröffentlicht werden.
Die BaFin kann in Stressphasen zusätzliche, befristete Verbote anordnen.
Fonds können – je nach Typ – Short-Strategien einsetzen; bei manchen Produkten (z. B. ELTIF) ist Short Selling ausdrücklich ausgeschlossen.

Disclaimer

Dieser Beitrag dient der allgemeinen Information und ersetzt keine Rechtsberatung im Einzelfall.